德巴希斯·巴蘇指出，失業率是印度股市的一個風險因素，但需求疲軟和估值擴大正在質疑這種幽靈——尤其是小盤股——能否轉變為持續的牛市。
圖：多米尼克澤維爾/雷迪夫
重點
- 印度與美國和歐盟的貿易協定減少了股市支出的主要不確定性。
- 樂觀情緒圍繞著潛在的多頭市場而建立，尤其是在小型股中。
- 典型的多頭時期需要低企業估值和週期性經濟加速——印度絕對不具備。
市場上的印度股票烏雲威脅：現在他已經提高了它。印度與美國和歐盟的貿易協定是過去一年印度股市面臨的最大風險之一。
隨著印度股市的興起，在關稅和地緣政治不確定性的影響下，到 2025 年，外國投資者已撤資超過 1.7 兆盧比。
儘管謹慎，但該公司現在正在赤裸裸地運作。
現在，我們有許多聰明的印度投資者相信，我們正在見證牛市的開始，特別是在 2025 年將陷入低迷的小型股。
然而，市場的變化不僅是為了消除不確定性，也是為了消除不確定性。是由成長和收益所驅動的。
在這裡，故事更加複雜。印度股市目前面臨兩大挑戰：需求疲軟和估值過高。
不會出現上漲
多頭市場通常是由經濟週期性上升推動的，起始估值較低。印度並沒有朝任何一個方向前進。
印度的內需故事仍然脆弱。由於商品和服務稅（GST）的調整造成了消費的間歇性損失，司機缺乏獲得這些稅收的基礎資源。
近年來，薪資成長，尤其是印度農村地區的薪資成長一直疲軟或停滯，而通膨則與之相符。
這迫使大眾消費。疲軟的薪資成長超過了股市的整體國內生產毛額 (GDP) 成長，因為它推動了交易量的擴張。
如果沒有實際收入成長，信貸擴張或政府轉移支付的需求將成為不穩定的驅動因素。
這在一定程度上解釋了為什麼您認為企業獲利成長已放緩至涓涓細流。
其後果在私人企業資本支出（capex）中顯而易見，自 2010 年代末期的雙資產負債表危機以來，私人企業資本支出一直保持謹慎。
儘管資產負債表現在更健康，但使用資產負債表的能力只是逐漸增強，而且企業對在需求不確定的環境下建立過剩產能持謹慎態度。
去年工業股票表現不佳反映了成長，而需求疲軟抑制了印度的成長。
貿易監管應該有助於印度已經具有一定競爭力的出口導向產業——紡織品、非專利藥品、經濟的特殊部分和工程出口。
其中無新裝置；事實上，全球貿易的好處將會恢復。
即使在超全球化時代，印度在全球商品出口中的份額多年來一直徘徊在低個位數左右。
儘管經歷了二十年的全球一體化，但由於物流成本、監管摩擦、勞動生產力差距和服務鏈深度，印度仍難以像中國或越南那樣出口製造業。
貿易協定減少了壁壘，但不會創造競爭。
目前，兩項大型貿易協定的刺激已經將國內需求和出口競爭力低迷的宏觀形勢推向了困境。
這就留下了一個主要的成長引擎。
政府支出已成為印度成長模式的核心支柱。
2026-2027 年聯邦預算 (FY27) 將公共預算推至超過 12 兆盧比，這是印度史上第四大基礎建設項目。
但有兩個注意事項。
首先，基礎建設支出只為企業採購政府資助項目帶來直接效益。
這些都刻在木頭上。其次，目的地不是執行。
審計數據常常凸顯出結構性低效率。法院和審計長 (CAG) 的審查發現，442 個項目的成本超支 1.07 兆盧比，延誤時間長達 16 年。
在基礎設施審計中，他們預計延誤時間從 3 到 39 年不等，在最壞的情況下，成本將超過 3000%。
這些數字具有實質意義，因為道路基礎設施只有在獲得實質利潤的情況下才能發揮作用。
否則，財政刺激就會變成沒有長期成長乘數的資本支出。
欣賞
如果有機方式的歡呼減少，需求的成長並沒有削弱聰明的印度投資者的樂觀情緒，尤其是小型股投資者的樂觀情緒。但這個希望面臨的第二個挑戰是：評估。
經過2025年的殘酷調整後，該板塊的股票估值已重置。
去年中小型股指數的風險敞口大幅下跌，反映出更廣泛的外資流入和國內流動性緊縮。
這導致人們認為，如果流動性回歸並且國內投資者收回風險，則可能會出現週期性牛市。
但這也取決於獲利回報是否與當前估值相符。
二十多年來，印度股票市場的表現一直優於其他新興市場，反映出人們對公司治理的看法更好、股本回報率更高以及對結構性成長的預期。
但近年來這種溢價已擴大。摩根士丹利資本國際印度公司早期的獲利倍數幾乎是其他新興市場在某些時候的獲利倍數。
即使在最近的調整之後，印度的交易價格仍然高於其他國家，並且在某些情況下，按預期市盈率計算，印度仍然是全球最有價值的交易主要貨幣。
這種估值差距在一定程度上解釋了為什麼摩根士丹利資本國際 (MSCI) 的印度股市新興市場指數在過去一年中的漲幅顯著超過，其中一些新興市場的估值落後印度超過 20 個百分點。
同時，印度股市的相對表現幾乎持平，估值較高，漲幅不大。
印度生產優質產品是合乎邏輯的。印度政治穩定，國內資本市場活躍，國內條件有利。
但高估值需要持續成長。
當獲利放緩——即使是短暫放緩——相對錶現不佳就會隨之而來。
這就是保守派想要真正控制小盒子的地方。
流動性緊縮是可能的，但印度的牛市需要持續的利潤組合，因為估值重新評估正在提前發生。
總體結論是：交易旨在降低下行風險；它們不會自動創造成長。
印度的結構性限制——出口競爭力、薪資成長不平衡以及謹慎的私人投資——基本上保持不變。
自上週二早盤在美國大量交易後上漲以來，所有指數均持平下跌。
我們可以接受策略壓力，尤其是小型股，但在實際收入加速、需求強勁復甦、私人資本擴張、成長反彈之前，估值將繼續運行。
德巴希斯·巴蘇 是作者 金錢生活網 以及 Moneylife 基金會的受託人
專題介紹：Aslam Huni / Rediff
